隨著經濟全球化和國際直接投資發展 , 跨國公司通過在世界范圍內建立技術戰略聯盟、

參股、控股與并購等方式整合各國的資源 , 不斷擴大市場份額 , 成為世界經濟最引人注目的
現象。據聯合國貿發會議統計 , 近 20 年來全球并購以年平均 42% 的速度上升 ,1998 年全
球外國直接投資 6440 元 , 其中跨國并購為 4110 億美元 , 占 FDI 的 63.8% ；1999 年全
球 FDI 總額為 8440 億美元 , 跨國并購為 7200 多億美元 , 占 FDI 的 85% 以上 ；2000
年跨國并購已達到 11000 億美元 , 單項交易超過 10 億美元的并購有 109 起。

　　到 1999 年 , 中國連續 8 年成為世界上吸引外資最多的發展中國家。 2002 年 , 中國
首次超過美國成為全球吸引外資最多的國家 , 吸引外資額突破 500 億美元大關 , 創歷史最
高紀錄。在中國引進外國直接投資過程中 , 外資具有強烈的并購國有企業的內在需求。另一
方面 , 我國深化國企改革 , 需要借助于跨國公司購并國企活動 , 加速國企的改組改造和提
高國際競爭力。這是一個新形勢下擴大利用外資的雙贏選擇。如何建立起雙贏選擇機制 , 關
系到中國今后利用外資的效果。

　　一、動機

　　外資并購國有企業 , 作為一種產權市場商業行為與企業發展戰略綜合 , 大致有以下動
機 :

　　1、為了取得產業發展上的協同效應

　　我國國有企業具有技術、人才、 管理、設備、品牌等優勢 , 作為中國產業的龍頭企
業 , 深受外資并購者的青睞。跨國公司同國有企業早期組建合資企業 , 其目的之一是利用我
國勞動力成本低、原材料價格便宜等優勢 , 降低生產成本 , 占領中國市場 , 延伸他們的產
品價值鏈。外資如今并購國有企業 , 是為了更有效地整合和利用這些資源 , 降低經驗成本曲
線 ( 如利用國企的技術、熟練工人、國內市場營銷渠道、品牌等 ), 獲得最大的產業協同效
益。特別是第二產業的制造業 , 外商通過多年的合資 , 已經同不少國有企業建立起產品聯
盟 , 獲取了不菲的市場收益。現在并購國有企業 , 為的是在產權交易中獲得更大收益 , 并
通過產 權交易達到產業上的協同。

　　所謂跨國并購 , 就是跨國公司通過收買東道國企業部分或全部股份 , 取得對東道國企業
控制權的產權交易行為。早在 20 世紀 90 年代初 , 跨國公司已經表現出并購國有企業的強
烈動機。只不過是當時我國的資本市場條件尚不成熟 , 剛發生了幾起外資并購國企案 , 就被
國家的相關法律法規所禁止。例如 ,1995 年 7 月 5 日 , 日本五十鈴和伊藤忠商事會社以協
議方式 , 一次性購買了北旅股份總股本 25% 的非國有法人股 , 成為外資并購中國上市公司
的首例。為了防止國有資產流失 , 同年 9 月國務院辦公廳轉發證監會“關于暫停將上市公司
國有股和法人股轉讓給予外商請示”的通知 , 暫停了外資并購國企的業務。

　　外資并購國有企業取得產業發展協同的重要手段 , 是進行業務上的戰略整合。如法國阿
爾卡特公司通過收購國有股把上海貝爾改組成由其控股的股份公司 , 其目的就是要將它在中
國建立的 17 家合資和獨資企業的部分資產合并到該股份公司 , 以消除它們在業務上的重
復 , 進而實現阿爾法特公司在華投資企業在戰略上的有力協同。 也有一些外資并購國有企業
通過拓展相關業務 , 是為進一步加速主業擴張。 如加拿大格林科爾公司 ( 世界第三大制冷
劑企業 ) 用 5.6 億元和 4.2 億元的價格分兩次收購了科隆電器 34.06% 的股權 , 是為實現
制冷劑與電冰箱的業務融合 , 以電冰箱副業推動制冷劑主業發展。

　　2、為了實現競爭的后發優勢

　　中國經濟增長持續強勁 , 投資環境看好 , 吸引跨國公司紛紛來華投資。那些捷足先登的
企業取得了直接投資的先發優勢。于是 , 較晚進入中國市場的跨國公司 , 特別愿意采用收購
國有企業的方式 , 縮小同競爭對手之間的差距 , 以獲得后發優勢。典型的例子是 ,1998 年
柯達公司收購了汕頭公元、廈門福達和無錫阿爾梅三家感光器材公司 , 將先進入中國市場的
日本富士公司甩在了自己的身后。這從另一方面可以看到 , 中國國有企業經過改革開放已積
累了一定的資源優勢 , 如一定能力的生產基地和營銷網絡 , 收購國有企業就可以取得更大的
后發收益。

　　3、為了整合國有企業的資源 , 實現購并方盈利最大化

　　同以往直接投資方式不同 , 外資并購國企作為一種產權交易活動 , 在相關法律制度的保
護下 , 借助于資本市場 , 對目標國有企業進行收購 , 通過注資和對技術、勞動力、管理、
設備、營銷渠道等各種資源和無形資產進行整合 , 使國有企業改善經營管理 , 盡快提高盈利
能力 , 同時也就使外資作為控股方擴大了收益機會。即使外資不作為控股方收購 , 只要他們
參與國企并購重組 , 就能獲取相應收益。如 1995 年 8 月福特汽車公司向江鈴汽車定向增
發 B 股 , 持股 20% ；1999 年 12 月皮爾金頓國際控股公司以收購 B 股方式參與上海耀華
玻璃重組 , 持股 16.70% ；1998 年 8 月韓國三星康寧以協議轉讓方式收購賽格三星 , 持
股 21.37% 等 , 都獲得了顯著的投資收益。不可否認 , 在 20 世紀 90 年代 , 一些外資如
中策公司利用我國政策法規的漏洞 , 低價收購國有企業 , 經過包裝到國外上市或出售 , 從
中謀取高額收益 , 表現出很強的投機性和負效應。

　　4、適應中國利用外資政策轉變 , 尋求新的市場機遇

　　十六大報告指出 :“通過多種方式利用中長期國外投資 , 把利用外資與國內經濟結構調
整、國有企業改組改造結合起來”。我國政府相繼出臺了《上市公司收購管理辦法》、《關于
向外商轉讓上市公司國有股和法人股有關問題的通知》和《利用外資改組國有企業暫行規定》
等一系列法規規定。這些政策已經突破了以前外資只能采取間接方式并購投資國有企業的限
制 , 確立了外資并購國有企業的合法地位。 從此 , 中國的股票證券市場對海外資本開放 ,
鼓勵它們參與國有企業兼并重組。這是外資難得的市場機遇 , 誰抓住了這一機遇 , 誰將在中
國市場立足更穩、更具有競爭力。中國利用外資先后經歷了合資、后合資和購并國企的三個階
段 , 目前的并購國企 , 具有廣闊的前景。它是在中國資本市場不斷完善和國有企業改革深
入 發展中出現的新機遇。聰明的外資能領悟到中國外資政策的轉變精神 , 懂得購并國有企業
的無限商機。 跨國公司收購國有企業這種方式更為便捷、更能做大、更能盈利 , 也更有主動
權。特別是中國加入 WTO 后 , 現行政策法律對并購國企有了明確保障 , 使外資購并國企更
加放 心。因此 , 他們表現出很大的并購國企的積極性 。對跨國公司來說 , 整體收購國有企
業 , 不僅是買下國有企業的資產 , 更重要的是獲得了國有企業在原有領域的資源和政府的支
持 , 進一步說是獲得了一大片市場。

　　5、跨國公司收購國企 , 還有一般跨國并購的動機和特征

　　例如 , 可以使跨國公司通過并購 , 繞過關稅壁壘和貿易摩擦 , 有效地實現內部化管
理 , 降低交易費用 ；可以降低跨國公司進入新行業的障礙 , 減少原有企業的抵制 , 避免引
發價格戰 ；可以降低發展的風險和成本 ；可以使跨國公司將自己在東道國的潛在競爭對手轉
化為合作伙伴 , 加強競爭優勢 , 形成自己的價值鏈 ；可以使跨國公司實現合理避稅 , 如采
用換股并購方式可以免稅 , 或者通過先轉換為可轉換債券 , 再轉換為股票實現免稅。另
外 , 如果跨國公司并購國有虧損企業 , 還可以根據國際慣例 , 利用虧損遞延條款享受東道
國的免稅政策。

　　6、目前世界經濟普遍走入低谷 , 增長乏力 , 唯有中國經濟欣欣向榮 , 外資并購中國國
有企業不僅可以產生新的增長點 , 而且可以走上多元化經營的高速公路

　　與組建一個新的合資企業相比 , 并購國有企業 , 是跨國公司更為便捷的資本轉移方式和
快速盈利途徑。中國有10萬億國有資產存量和1000多家上市公司 , 為外商提供了巨大的選擇
空間。中國入世后 , 外資普遍傾向于采用并購國企的方式取代傳統的合資或獨資 , 還在于它
能夠縮短建設周期 , 加快投資周轉速度 , 以實現更快更好地盈利。據有關資料顯示 , 收購
企業比新建企業形成一定的投資規模所需要的時間可縮短2 - 3年。

　　二、中方的選擇

　　外資并購國有企業 , 既是外資受市場利益驅動的產權交易行為 , 又是中國擴大開放的需
要和改革改組改造國有企業的戰略選擇。 新的外資政策標志著我國證券市場向外資并購國企
開放 , 我們需要利用外資打破國企改革的僵局 , 跨國公司以戰略投資者身份參與國有企業的
股權重組 , 將有力推動國企的改革和發展。 外資并購國企將會成為一個雙贏選擇 : 外資盈
利 , 中方受益 , 使國企在利用外資中獲得改組改造和增強國際競爭力的機會。 許多年來 ,
國企產權關系不清 , 政企不分 , 效率低下 , 資本金不足 , 負債率奇高 , 冗員甚多 , 社會
負擔沉重 , 市場競爭力缺乏 , 嚴重困擾著國有經濟的發展。利用外資并購國有企業 , 有利
于實現企業和經濟結構的有效調整和社會資源的有效配置 , 有利于實現國企的制度創新 , 有
利于在短時間內提高國企的國際市場競爭力。例如 ,2002 年 1 月 , 華潤公司并購四川錦華
后 , 采取定崗定員和競爭上崗的制度 , 在幾個月內精簡員工 500 多人 , 精簡管理人員 30
多人 , 使工作效率大幅度提高 , 公司進一步擴大了生產規模 , 充實了發展基金 , 并較好
地 解決了下崗職工的安置問題。又如 , 美國福特汽車公司收購江鈴汽車公司之后 , 通過注
入優質資本特別是先進技術和管理 , 迅速扭轉了江鈴汽車連續兩年嚴重虧損的不利局
面 ,2002 年實現凈利潤超過 2 億元 , 每股凈收益超過上一年水平 , 終于摘掉了“ST”帽
子 , 重返深圳成份股行列。可見 , 我國迫切需要這樣的跨國公司來并購國有企業。我國吸引
跨國公司購并國企的戰略意圖是 :

　　1、彌補國有企業資產重組的資金不足

　　我國國有企業有 40 萬家 , 資產存量達 10 萬億元 , 如果對他們全部進行資產重組 ,
至少需要 4 萬億元資金。這筆巨額資金不僅國家難以負擔 , 國有企業的現實狀況也使之難以
在國內籌集到。在未來若干年內 , 通過吸引跨國公司并購國有企業 , 是一個很好的途徑。根
據國際資本流動的趨勢 , 跨國并購已成為國際直接投資的主流。這與我國利用外資的實際需
要正相吻合。

　　2、盤活國有資產存量 , 重組優化企業結構

　　同 20 世紀八九十年代利用外資組建合資企業 ( 建立一個新企業 ) 方式相比 , 吸引外
資并購國有企業 , 重在盤活國有資產存量 , 并通過重組國企 , 進而實現產業結構的調整和
優化升級。重組國企包括調整國企的產品結構、技術結構、資本結構和組織結構。在明晰產權
關系后 , 外資并購國企會主動注入優質資本、先進技術、設備、資金等 , 改善國企管理 ,
優化資本結構和企業組織 , 以快速實現提高效率和資本增值的目的。外資重組國企的結果 ,
必將使企業存量增加、國家產業結構得到調整和優化。

　　3、實現 , 國有企業的制度創新

　　國有企業改制多年 , 未能取得令人滿意的效果 , 原因在于國有企業的產權關系未能明
確 , 政企未能分開 , 治理結構不合理。外資購并國有企業有助于明晰產權關系和實現政企職
責分開 , 有利于國有企業的企業制度創新。外資特別是跨國公司會通過并購的戰略整合 , 把
國有企業納入自己的內部化管理 , 進行組織人事和制度的徹底改組和改造 , 建立起規范的董
事會、經理和監事會治理結構及有效的激勵機制和約束機制。

　　4、扭轉國有企業的低效和虧損局面 , 盡快提升國際競爭力

　　中國入世后 , 國有企業面臨著嚴峻的挑戰。在一些國有企業依靠自身力量無法扭轉虧損
的情況下 , 通過把全部或者部分股權出售給外資 , 經過外資注入資金和優質資本 , 進行改
組改造 , 可以迅速實現扭虧為盈。同時 , 外資收購國有企業 , 為國有資產和國有股退出提
供了有效的途徑。鼓勵跨國公司收購國有企業 , 有利于促進它們把國企改組改造作為母公司
的整體利益看待 , 向其控股的國企所在新子公司輸出先進的技術和管理 , 盡快提升國企的國
際化經營能力和市場競爭力。

　　根據以上目的 , 我國對吸引外資并購國有企業的具體要求和選擇 :

　　一是必須建立起外資并購國企的雙贏機制 , 以實現外資盈利 , 中方國有企業得到有效改
組改造的目標。這一機制的基本要求是: 以產權清晰為基礎, 以國際慣例為政策和法律依
據。

　　二是吸引國際著名跨國公司并購國企 , 同時防止一些劣質外資以投機為目的炒賣國有企
業 , 以免造成國有資產流失。

　　三是積極推廣外資并購國企的先進經驗 , 加強產業政策引導 , 優化資本市場服務。 同
時 , 及時糾正并購中的問題 , 不斷改進利用外資政策、 法規和措施 , 注意提高國企改組
改 造效果。

　　四是防止敵意收購事件發生 ( 因為它不符合中外方雙贏原則 ) 。

　　三、雙贏機制

　　跨國公司并購國有企業在中國資本市場上進行。 它們購并國有企業的目的是最大限度地
實現盈利 , 而國有企業則是借助于跨國公司的并購 , 更有效地實現自己的改革改組改造和發
展目標 , 確實提高國際市場競爭力。這一活動必須以明晰的產權關系為基礎 , 否則將會給收
購方跨國公司帶來并購目標企業的不確定性風險 , 也會使被收購方國有企業在并購過程中造
成國有資產流失 , 并對并購后的各項工作產生不利影響 , 從而難以實現雙贏目標。當并購活
動的產權交易完成后 , 跨國公司立即需要對新公司 ( 并購后組建的新公司形式為 : F+S=F
或 F+S=W)的資源進行戰略整合 , 不但要對新公司注入優質資本如先進的技術和管理、母公司
的國際品牌、營銷渠道等 , 而且要注入大量資金并進行一系列的組織機構變革和制度創新 ,
以便對國有企業的勞動力、優秀人才、物質等資源進行有效利用和重組 , 以符合跨國公司的
整體經營戰略。

　　能否實現雙贏目標 , 關鍵在于并購后的整合效果 : 跨國公司和國有企業的文化能否很好
地融合起來 ；跨國公司能否用規范的現代公司制度和公司治理結構改造國有企業 , 轉變其經
營機制 , 建立起強大的激勵機制和約束機制 ；中國政府和國有企業在利用外資過程中能否按
照國際慣例 , 為跨國公司提供良好的政策、法律和法規環境。

　　從目前情況來看 , 十六大后我國的利用外資戰略有了重大轉變 , 鼓勵外資購并國有企業
的各項大政策相繼出臺 , 外資并購國企的環境日益看好。但是距離雙贏目標要求 , 仍有以下
工作待加強 :

　　1、必須在改進利用外資政策的基礎上 , 制定具體的可操作的外資并購國企程序和措施

　　目前 , 我國對外資并購國企的相關法律法規還不健全 , 如債權人權益、勞動力補償、企
業破產等尚缺乏明確界定。有的法規與國際購并慣例差距較大。另外 , 企業資產評估制度和
評估標準與跨國公司普遍選擇的五大會計師事務所采用的國際標準不一致 , 已嚴重影響著購
并順利進行。因為 , 評估價格不一樣 , 評高了外資不接受 , 評低了則國有資產會大量流
失。

　　2、必須改進我國的資本市場管理水平

　　目前 , 政府對股市介入過多 , 造成了政策市和消息市 , 使股市投機過重 , 股市市盈率
過高 , 而且國內上市公司素質不高。這些勢必會影響到外資的進入和其購并活動順利開展。
同時 , 國有企業的產權關系不清 , 會使跨國公司的收購標的蘊含著巨大風險 , 難以通過產
權交易實現資源優化配置。因此 , 需要大力改進這一薄弱環節。

　　3、需要加快人民幣在資本項目下的自由兌換進程

　　如果這一工作繼續滯后 , 外資并購國企的產權交易勢必難以通過換股方式便捷進行。目
前 , 外資并購仍然是通過可自由兌換的外幣出資和通過設備、工業產權、技術專利等出資方
式完成 , 這在很大程度上阻礙了外資并購活動的大規模有效開展。

　　4、加快銀行業改革進程 , 吸引外資銀行參與國有商業銀行的改組改造

　　鼓勵跨國銀行并購國有商業銀行 , 是吸引外資購并國有企業的重要組成部分。因為 , 跨
國公司購并國企 , 離不開金融中介服務。而目前我國國有商業銀行產權關系不清 , 經營效率
低下 , 資本金不足 , 加上投資銀行業務尚不發達 , 難以為跨國公司購并國企提供有效的融
資和其他中介服務。

　　鼓勵跨國銀行進入 , 一方面可以承擔跨國公司購并國企的金融中介服務 , 另一方面可以
直接參與對國有商業銀行的購并重組 , 以盡快提升國有商業銀行的競爭力。我國政府已經對
外資并購開放了金融銀行業等 12 個部門。 今后 , 應大力推進跨國銀行并購活動的全面展
開 , 以銀行改革改組帶動外資購并國企順利進行。

　　5、我國的社會保障體系尚不完善、地方保護主義嚴重等問題 , 也是制約外資并購國企的
重要因素

　　這些問題不解決 , 很難改善市場環境和提高并購效率。只有加強和改善社保工作 , 克服
地方保護主義等弊端 , 消除各方面的阻力 , 才可能為外資并購國有企業創造有利條件。