全球銅庫存持續(xù)走低，截至2014年5月22日，全球三大交易所銅庫存總計僅29.1萬噸！其中LME庫存17.9萬噸，上期所庫存9.7萬噸，COMEX庫存僅1.5萬噸。

這一水平意味著什么？自2008年以來，全球顯性銅庫存便沒有比這更低的了。LME和COMEX庫存都創(chuàng)了近6年來的新低，上期所庫存的前一低點也在三年前了。從時間上來看，本輪全球性的銅庫存減少從去年5月便開始了，持續(xù)時間長達一年，且沒有放緩的跡象。

與低庫存一致的是高企的現(xiàn)貨升水。上海市場銅現(xiàn)貨升水尤其驚人，今年二季度以來，升水便長期保持在500元/噸以上，期間最高一度達到1500元/噸，而這種現(xiàn)象近年來僅在2008年出現(xiàn)過。倫敦市場銅現(xiàn)貨升水也處在高位，這種升水水平自09年以來僅出現(xiàn)過2次。

那么低庫存背后的原因是什么呢？我們不妨從消費、供給、保稅區(qū)倉庫、國儲收銅一一說起。

首先，精銅消費運行良好，是低庫存背后的支撐因素。中國銅消費總量基數(shù)大，即便銅消費增速從2004年至2009年的13%左右放緩至近年來的7%-9%，銅消費量依舊十分可觀。就今年的消費而言，雖然中國面臨經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整，但是上半年的銅消費反而在增加。尤其是二季度的消費旺季提振效應明顯，銅管和銅桿的消費均好于預期，拉動中國銅消費強勁增長。據(jù)CRU數(shù)據(jù)，一季度的中國需求量達260萬噸，二季度全球?qū)⒍倘?5萬噸。所以，我們找到了庫存的第一個去處，那便是運行良好的消費情況。

其次，從供給來看，全球精銅產(chǎn)量平穩(wěn)，對庫存的影響偏中性。根據(jù)CRU統(tǒng)計，全球銅產(chǎn)量近幾年增速都保持在3%以下，平穩(wěn)的供給對庫存變化的實質(zhì)影響不大。結(jié)合消費來看，雖然市場上曾有過供需偏向?qū)捤傻念A期，但是據(jù)CRU研究，今年上半年精銅短缺了5萬噸。

單從消費和供給而言，并不能完全解釋如此大幅度的庫存下滑。實質(zhì)的終端消費良好僅是庫存走低背后的一個支撐因素，還有另一個很重要的因素，是中國保稅區(qū)倉庫。在這倉庫里，去年一度存放了超過120萬噸的銅，今年二季度也有80萬噸，只是近期流出十余萬噸。保稅區(qū)倉庫作為中國銅進口的緩沖地，對于進口貿(mào)易商等企業(yè)具有天然的吸引力。首先，貿(mào)易商通過開具信用證獲得美元貸款，可以賺取國內(nèi)外的利率差和匯率差，在保稅區(qū)的銅可以被用于融資。其次，保稅區(qū)的緩沖作用可以讓企業(yè)在比價較合適時選擇報關(guān)。最后，保稅區(qū)具有稅費方面的優(yōu)惠。因此，保稅區(qū)吸納了亞洲地區(qū)相當大部分的LME庫存，而且還吸引部分歐洲銅庫存轉(zhuǎn)移到這里，目前全球僅新奧爾良銅庫存還具有較大的規(guī)模。

目前，保稅區(qū)銅庫存也僅有65萬噸左右，而且還在不斷下滑中。今年4月以來，隨著滬倫銅比值的修復，上海進口虧損已經(jīng)從虧損3000余元減少至虧損1000元上下，大量進口貿(mào)易商選擇報關(guān)，近期保稅區(qū)銅庫存減少的十萬余噸便是例證。受此影響，洋山銅溢價也從70美元/噸上漲至125美元/噸。除了比價原因，中國二季度的消費旺季也刺激了進口，尤其是銅管和銅桿消費均好于預期，加之3月銅價大跌后采購成本下降刺激了下游采購積極性，加快了保稅區(qū)銅流入國內(nèi)市場的速度。

全球銅庫存的最后一大去處便是國儲倉庫了。據(jù)路透社等媒體報道，國儲局已經(jīng)批準2014年收購大約30萬噸銅，但是收購尚未全部完成。按照每個月5萬噸的量從3月開始計算，這個操作也要持續(xù)到下半年9月，所以后期銅庫存仍有下行的動力。

綜合起來，我們整理出了全球交易所庫存大幅下滑的三大去處：被融資等因素鎖定在中國保稅區(qū)、被中國消費掉、被國儲收購。這些因素使得全球銅庫存處于很低的水平，也令到國內(nèi)外銅現(xiàn)貨升水高企，現(xiàn)貨供應趨于緊張。因此，受全球超低庫存水平推動，銅價仍有繼續(xù)上行的動力。