銅價(jià)近期正在經(jīng)歷一波下跌，滬銅下跌近2000元，倫銅下跌過300美元。按供需節(jié)奏來看，下跌是在預(yù)料之中的。

但是，在5個(gè)交易日內(nèi)完成如此大幅的下跌，卻又在意料之外。因?yàn)榍鄭u港假倉單事件引發(fā)的信貸問題還在持續(xù)發(fā)酵，隱形庫存顯性化帶來的影響甚至超過一季度的“超日債”。

6月銅價(jià)的下跌在預(yù)料之中。在經(jīng)歷了5月多頭兇猛的逼空以后，市場驚悸未定，擔(dān)憂逼空在6月重演。早在5月，筆者預(yù)測事件不會重演，升水會回落到合理水平200-700元/噸，主要依據(jù)有二：一是6月的消費(fèi)必然回落，傳統(tǒng)銅終端消費(fèi)會呈現(xiàn)周期性減少。我們調(diào)研的線纜及銅管加工企業(yè)也證明了這一情況。同時(shí)，在今年二季度初，很多企業(yè)在低價(jià)時(shí)提前消費(fèi)了大量銅，后期采購會減少。二是貨源會增加。在經(jīng)歷了國儲收銅及江銅出口后，市場逐步消化了這一影響，尤其是江銅出口到保稅區(qū)的銅必然會流入國內(nèi)。根據(jù)最近的滬倫銅比值，三月比值最高已經(jīng)修復(fù)至7.17，而現(xiàn)貨比更是一度接近7.5，這已經(jīng)使得進(jìn)口幾無虧損，大量報(bào)關(guān)進(jìn)口后現(xiàn)貨趨于寬松，那么貨源不支持高升水。

目前，雖然銅市仍處反向市場結(jié)構(gòu)，現(xiàn)貨價(jià)格也相對堅(jiān)挺，但是筆者認(rèn)為這種市場結(jié)構(gòu)已經(jīng)不太合理了，而這種不合理已經(jīng)從昨日的市場表現(xiàn)出來了。

首先是合約間價(jià)差，滬銅06合約9日跌1150元，而08合約跌840元，合約間價(jià)差也縮小至980元，反向市場格局正在逆轉(zhuǎn)。其次是現(xiàn)貨銅價(jià)的破位下行，雖然滬銅主力持續(xù)陰跌，但銅現(xiàn)貨均價(jià)保持在5萬以上已持續(xù)了近1個(gè)月，這表示貿(mào)易商挺價(jià)意愿特別堅(jiān)定。但是，昨日銅現(xiàn)貨跌破49000元，升水卻只有210元，這顯示貿(mào)易商出貨套現(xiàn)急迫。

消費(fèi)回落及貨源增加，逼空逐漸失去基礎(chǔ)，市場中做多的能量正消退，那么，6月銅價(jià)下跌便在預(yù)料之中了。但是，意料之外的是青島假倉單事件，再次引發(fā)市場對銅融資的憂慮。

6月2日，Metal Bulletin報(bào)告青島港存在制作鋁、銅、鐵礦石等大宗商品假倉單質(zhì)押融資騙貸。之后，南非標(biāo)準(zhǔn)銀行宣布因此蒙受損失，渣打銀行宣布停止一切“倉單質(zhì)押回購”業(yè)務(wù)，青島港大約1-2萬噸銅已經(jīng)裝船運(yùn)至韓國倫敦金屬交易所（LME）倉庫制作倉單。這個(gè)事件還在持續(xù)發(fā)酵中，調(diào)查仍在進(jìn)一步深入，涉及面已蔓延至上海這個(gè)中國最大的貿(mào)易融資聚集地。

倉單融資是一項(xiàng)十分普及的金融活動(dòng)，接受融資主體多為銀行、倉儲貿(mào)易公司及投資公司。由于它們多為國外主體，質(zhì)押利率普遍較低，質(zhì)押融資后將錢投入國內(nèi)市場賺取利差便成為很多投機(jī)者的首選。但是，如果交叉重復(fù)質(zhì)押，某一處資金鏈斷裂的后果都將造成多米諾效應(yīng)，引發(fā)信貸危機(jī)。

青島港事件繼續(xù)惡化將帶來什么影響呢？首先，國內(nèi)銅行業(yè)的抵押融資信譽(yù)大幅受損，融資規(guī)模減少。青島港事件后，渣打銀行、東南亞銀行已停止了此類業(yè)務(wù)。隨著調(diào)查深入，更多的銀行、倉儲貿(mào)易公司將被卷入，尤其是上海地區(qū)。其次，在融資規(guī)模縮小后，之前隱性的銅庫存必然呈現(xiàn)兩種流向，運(yùn)至海外LME倉庫制作被接受的倉單，或者流入現(xiàn)貨市場賣掉不再用作質(zhì)押融資。前者已有新聞證實(shí)，但影響僅是庫存的顯性化，而且由于成本較高不易被采納。后者才是市場擔(dān)憂的焦點(diǎn)，銅現(xiàn)貨的流入不僅沖擊反向市場格局，而且會對銅價(jià)形成極大的壓制。從昨日現(xiàn)貨放棄挺價(jià)的行為來看，這種影響已開始作用。

供需結(jié)構(gòu)的演變本應(yīng)使市場在調(diào)整中轉(zhuǎn)向，銅價(jià)的下跌本應(yīng)有個(gè)過程。但是，青島港騙貸事件無疑成為趨勢轉(zhuǎn)變的一道催化劑，一擊即中銅市的七寸—融資的信貸風(fēng)險(xiǎn)。一季度“超日債”已有先例，我們對6月銅價(jià)表示悲觀。