在8月19日召開的“第二屆中國證券市場年會”上，剛剛上任不到兩個月的國家發(fā)改委財政金融司司長徐林成了焦點人物。

企業(yè)債發(fā)行為什么不采用市場化的利率招標方式？固定利率計劃發(fā)行是否會導致尋租現(xiàn)象？無擔保的企業(yè)債會不會成為今后主要的發(fā)行方式？在宏觀調(diào)控和央行剛剛宣布加息的背景下，類似這些被認為是困擾我國債券市場發(fā)展的問題，再度引起與會投資機構和相關企業(yè)的極大關注。

對批評和建議的回應

“目前國內(nèi)企業(yè)債發(fā)行管理方式是基于現(xiàn)實的過渡性方案，在企業(yè)債發(fā)行審批中，目前要求比較嚴格的擔保，但這些都并不意味著今后不可以進行改革。實際上，要根據(jù)企業(yè)的風險狀況來確定其是否需要實行比較嚴格的擔保制度。今后還會有新的企業(yè)債品種推出，比如不一定完全都是擔保，抵押企業(yè)債的形式也是可以考慮的。類似問題我們正在研究，找到辦法之后，就應該可以推出。”徐林在回答中國經(jīng)濟時報記者提問時表示。

去年10月，在高盛高華證券主辦的“中國債券市場高峰會”上，央行行長周小川曾用16個字形容目前企業(yè)債市場的發(fā)展現(xiàn)況：“深度昏迷，尚未崛起，明顯滯后，后果嚴重。”一時間，對我國企業(yè)債發(fā)行管理方式的批評聲不絕于耳。

到目前為止，我國債券市場存量總規(guī)模已超過8萬億元人民幣，但產(chǎn)品結構比較單一，作為企業(yè)直接融資的手段，企業(yè)債占整個債券市場的比例也只有3％左右。相比之下，全球的美元企業(yè)債券則已經(jīng)達到15萬億美元，相當于美國國內(nèi)生產(chǎn)總值的近120％，占美國總體融資的比例達到75％。

“我們注意到有關方面對企業(yè)債發(fā)行管理工作提出了諸多批評和建議，主要集中在以下幾個方面：一是發(fā)展速度太慢，市場規(guī)模過小，不適應發(fā)展的需求；二是行政色彩濃厚、審批過于嚴格，市場化程度不高；三是審批程序不夠規(guī)范，透明度不高；四是審批程序過于復雜，周期過長；五是過于注重風險控制，阻礙了發(fā)債規(guī)模的擴大；六是發(fā)債企業(yè)結構單一，過于偏重大型國有企業(yè)；七是認為發(fā)改委負責企業(yè)債發(fā)行管理，不利于我國證券市場的集中統(tǒng)一監(jiān)管。”

對上述批評和建議，徐林表示國家發(fā)改委已進行了認真研究，并將加以改進。但他同時認為，那種過于理想化狀態(tài)的市場化模式，并不符合我國目前市場發(fā)育程度和相關制度建設的現(xiàn)狀，完全按市場經(jīng)濟的制度構架來安排我國的企業(yè)債發(fā)行管理制度，會帶來太大的風險。因為我國目前包括發(fā)債企業(yè)、機構投資者在內(nèi)的各類市場主體，都還不是完全意義上的市場主體，其背后的作用力和行為動機都十分復雜。國內(nèi)的相關制度也不健全，比如還沒有《企業(yè)破產(chǎn)法》，企業(yè)破產(chǎn)的機制還不完善。過去和現(xiàn)在金融領域發(fā)生的一些重大風險事件，最終買單的都是各級政府，這樣的局面應該盡可能避免。企業(yè)債市場化發(fā)行管理不可能做到一蹴而就。

“那種認為現(xiàn)行企業(yè)債管理體制不利于證券市場集中統(tǒng)一監(jiān)管，分割了集中統(tǒng)一的證券市場的觀點是缺乏依據(jù)的。”徐林說，在市場利率的信號下，目前的企業(yè)債發(fā)行管理制度并沒有使不同產(chǎn)品和交易市場之間的連接和轉換存在任何障礙，也沒有給企業(yè)債市場包括整個證券市場的發(fā)展和穩(wěn)定帶來任何問題。國家發(fā)改委履行企業(yè)債發(fā)行管理職責以來，不僅基本實現(xiàn)了債券市場的健康發(fā)展，而且還有效地保證了債券發(fā)行與經(jīng)濟結構調(diào)整、國家重點建設以及宏觀調(diào)控政策之間的協(xié)調(diào)。

徐林強調(diào)，合理控制風險仍然是企業(yè)債市場健康有序發(fā)展的基本前提。當然，在企業(yè)債發(fā)行管理的審批程序、發(fā)債主體的選擇方式、企業(yè)債的品種結構和交易方式等方面今后仍有很大的改進空間，特別是要加快《企業(yè)債券管理條例》出臺的步伐。

來自投資機構的聲音

高盛高華證券公司執(zhí)行董事孟濤也在本次年會上作了主題發(fā)言。他通過分析美元、歐元、日元、新加坡等四個較具代表性的債券市場，總結出六大成功要素，并對國內(nèi)債券市場發(fā)展提出了相應的建議。

孟濤認為，首先是必須要有明確的信息披露和持續(xù)報告業(yè)務的原則，以及被認可的會計師事務所的名單。國內(nèi)企業(yè)有關信息披露的要求已越來越嚴，但往往對持續(xù)披露的要求仍不高。尤其在發(fā)行時，很多財務報表披露的數(shù)據(jù)較為陳舊，承銷機構對發(fā)行文件的披露標準要求也是偏低的。因此，建議在發(fā)行人的網(wǎng)站上披露完整的信息數(shù)據(jù)，并要求其嚴守持續(xù)披露的規(guī)定。

其次是要有一組比較有經(jīng)驗的評級機構，對債券進行評級。目前，國內(nèi)的投資者普遍認為評級機構并沒有提供對發(fā)行人足夠客觀、準確的分析。建議允許更多的不同信用級別的發(fā)行體進入市場，提供多元化的信用，同時要求企業(yè)在發(fā)債時盡可能有兩家以上的評級機構進行評級，如有可能，應允許國際上廣泛認可的評級機構進入市場。

三是要有市場化的承銷和定價機制。目前國內(nèi)并沒有采用國際市場上通行的路演方式進行投資推介，企業(yè)的定價機制相對落后，這往往會造成不同信用級別的企業(yè)債票面利率卻是接近的，從而導致劣債趨逐良債的現(xiàn)象。今后應更多考慮采取市場化定價的機制發(fā)行，對經(jīng)常發(fā)債的優(yōu)質(zhì)企業(yè)在額度審批上也應給予更多的優(yōu)惠。

四是由政府和優(yōu)質(zhì)的公司能夠為債券市場提供基準的信用曲線。目前，國內(nèi)企業(yè)債的發(fā)行基本上要由相關機構進行擔保，并沒有體現(xiàn)企業(yè)自身的信用差異，難以建立起標準的信用曲線。因此，建議要逐步放寬發(fā)行企業(yè)債券必須擔保的要求，這樣也可以降低銀行的風險。

五是各種信用質(zhì)量和不同信用等級的發(fā)行主體都能夠進入到市場來融資。從發(fā)行準入的角度看，目前國內(nèi)企業(yè)債發(fā)行實行比較嚴格的額度審批制，這樣會導致債券額度流向大中型、國家重點支持的企業(yè)和項目，中小企業(yè)的融資渠道相對匱乏，同時由于供應量有限，國內(nèi)投資者投資的品種也是不足的。因此，建議今后能夠逐步允許更多、更廣泛的企業(yè)，包括中小企業(yè)進入企業(yè)債市場融資，發(fā)行量盡可能通過市場化的方式來決定。監(jiān)管部門重點關注的應是信息披露的質(zhì)量，而不是發(fā)行數(shù)量。

六是要有足夠的外資參與，一方面是要有跨國的發(fā)行主體，另一方面是要有經(jīng)驗豐富的外國投資者。外資發(fā)行主體和外資投資者目前都已經(jīng)進入國內(nèi)債券市場，但數(shù)量還是過少。建議今后允許那些在中國境內(nèi)開展業(yè)務時間比較久、有廣泛業(yè)務基礎的國際金融機構和企業(yè)逐步進入國內(nèi)企業(yè)債市場進行融資；在外匯政策允許的情況下，允許更多的國外投資者進入到國內(nèi)債券市場。

“如何來改進債券市場，是我們非常希望解決的問題。”中國保監(jiān)會資金運用部主任孫建勇在發(fā)言時也表示，作為最大的機構投資者，保險資金投資目前面臨“三難”：一是投資需求大；二是配置難；三是風險大。保險業(yè)可運用資金余額大約有5000億人民幣，其中90％要配置在固定權益市場，但目前國內(nèi)債券市場品種不多、結構單一，在投資的配置上非常困難。作為監(jiān)管機構，應控制全行業(yè)的、系統(tǒng)的風險，微觀的問題則應由企業(yè)自己決策。

來源：中國經(jīng)濟時報