9月下旬兩大非市場(chǎng)因素干擾了金屬調(diào)整的步伐：即投行操縱LME交割庫(kù)出貨導(dǎo)致注銷(xiāo)倉(cāng)單飆升，以及云南再度傳來(lái)收儲(chǔ)消息。相對(duì)而言，前者值得警惕，而后者不但對(duì)金屬短期提振有限，反而激發(fā)煉廠提高開(kāi)工率，為后市過(guò)剩和下一輪下跌埋下伏筆。 

海外投行盯上LME交割庫(kù) 

近年來(lái)，包括高盛、摩根大通和嘉能可等機(jī)構(gòu)大力拓展倉(cāng)單抵押融資業(yè)，紛紛入股LME旗下的交割庫(kù)，打造商品抵押貸款、商品交易和現(xiàn)貨交割庫(kù)等貫穿期鋁與現(xiàn)貨鋁的整條貿(mào)易流通利益鏈。具體做法是：先斥資購(gòu)買(mǎi)倉(cāng)儲(chǔ)公司，借助倉(cāng)單抵押融資業(yè)務(wù)囤積足夠多LME工業(yè)金屬的現(xiàn)貨，再利用LME規(guī)定的每日最低金屬交付數(shù)量，“人為”壓低LME金屬現(xiàn)貨交割量。此舉，一方面賺取可觀的倉(cāng)儲(chǔ)管理費(fèi)用，另一方面認(rèn)為制造LME鋁出庫(kù)速度大幅放緩，必然引起現(xiàn)貨鋁對(duì)應(yīng)LME三個(gè)月期鋁基準(zhǔn)價(jià)溢價(jià)大幅提高，投資銀行通過(guò)倉(cāng)單抵押融資得到的鋁現(xiàn)貨身價(jià)倍增。 

銅方面，往年注銷(xiāo)倉(cāng)單占庫(kù)存比例多在10%以下，然而自去年12月份起LME銅注銷(xiāo)倉(cāng)單比例就明顯不正常，至今年9月就沒(méi)有回落到10%以下，今年3月份長(zhǎng)達(dá)一個(gè)多月處于30%以上，而9月份作為消費(fèi)旺季，再度由7月份的11%左右升至18%左右，且注銷(xiāo)倉(cāng)單增加最大的交割庫(kù)在美國(guó)的新奧爾良，而該倉(cāng)庫(kù)和底特律倉(cāng)庫(kù)很多是高盛控股的。 

鋁方面，操縱更為明顯，據(jù)筆者估算，LME鋁庫(kù)存中65%-85%的鋁被用于融資交易。數(shù)據(jù)顯示，從2月15日開(kāi)始，LME鋁庫(kù)存注銷(xiāo)倉(cāng)單占庫(kù)存的比率升至30%以上之后，就一直保持在該水平上方，投行等機(jī)構(gòu)通過(guò)控制LME交割庫(kù)的提貨速度，人為抬升現(xiàn)貨溢價(jià)，目前，從LME的倉(cāng)庫(kù)提鋁必須“排長(zhǎng)隊(duì)”。投行和貿(mào)易商都熱衷于買(mǎi)入倉(cāng)庫(kù)公司。據(jù)交易員估計(jì)，投行和交易商旗下的鋁庫(kù)存可能高達(dá)1000萬(wàn)噸——這足以制造15萬(wàn)架波音747客機(jī)。 

鋅方面，近期漲勢(shì)同樣可歸功于投行操縱交割庫(kù)行為配合期貨多頭買(mǎi)盤(pán)。9月25日，LME鋅注銷(xiāo)倉(cāng)單升至1997年10月2日以來(lái)的最高水平，達(dá)到32.06萬(wàn)噸，其中，在美國(guó)新愛(ài)爾良注冊(cè)倉(cāng)庫(kù)的注銷(xiāo)倉(cāng)單9月25日一天增加17.8萬(wàn)噸，占所有注銷(xiāo)倉(cāng)單的82%。按照LME的規(guī)定，存貯庫(kù)存總量在60-90萬(wàn)噸的注冊(cè)倉(cāng)庫(kù)每天金屬可提貨量至少為2500噸，而目前該交割庫(kù)的注銷(xiāo)倉(cāng)單高達(dá)36.38萬(wàn)噸，這意味著這些注銷(xiāo)倉(cāng)單需要21周的時(shí)間才能全部被提取出來(lái)。 

鉛方面，注銷(xiāo)倉(cāng)單自8月下旬開(kāi)始就不斷攀升，8月21日LME鉛注銷(xiāo)倉(cāng)單占庫(kù)存比例只有18.5%，而8月31日調(diào)升至36.8%，此后至9月25日，注銷(xiāo)倉(cāng)單比例一直維持在30%以上，9月25日為33.4%。 

收儲(chǔ)作用有限 

繼2008年之后，云南省再次通過(guò)收儲(chǔ)挽救地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展，計(jì)劃收儲(chǔ)大金屬30萬(wàn)噸，其中鋁20萬(wàn)噸，銅2萬(wàn)噸，鋅5萬(wàn)噸。不過(guò)此次收儲(chǔ)對(duì)金屬價(jià)格提振有限，反而導(dǎo)致企業(yè)減產(chǎn)或者淘汰落后產(chǎn)能的動(dòng)力不足，最終引發(fā)后市產(chǎn)能過(guò)剩進(jìn)一步加劇，給金屬再度暴跌埋下隱患。 

對(duì)比2008年底收儲(chǔ)，當(dāng)前盡管基建加碼，但很多項(xiàng)目由于地方政府缺乏資金而遲遲難以開(kāi)工，實(shí)際消費(fèi)難以被拉動(dòng)。此外，當(dāng)前中國(guó)貨幣盡管趨于寬松，但難以像2008年大規(guī)模“放水”，下游投機(jī)買(mǎi)盤(pán)難以再現(xiàn)2009年的盛況。 

從產(chǎn)業(yè)角度看，本次收儲(chǔ)，政府希望通過(guò)以支付利息的方式，為陷入生產(chǎn)困境或者行業(yè)虧損的企業(yè)注入動(dòng)力，讓企業(yè)不至于大規(guī)模停產(chǎn)和拖累地方GDP的增長(zhǎng)。這樣問(wèn)題就出現(xiàn)了，原本有色金屬存在產(chǎn)能過(guò)剩問(wèn)題，那么按照市場(chǎng)規(guī)律，企業(yè)需要減產(chǎn)以促使供應(yīng)下降來(lái)應(yīng)對(duì)需求下滑，政府這樣“一插手”，企業(yè)就缺乏減產(chǎn)動(dòng)力，產(chǎn)量繼續(xù)增加，產(chǎn)能擴(kuò)張勢(shì)頭不改，從而為四季度和明年上半年供求進(jìn)一步過(guò)剩埋下伏筆。 

最后，收儲(chǔ)的量猶如杯水車(chē)薪，對(duì)緩解過(guò)剩的作用不大。銅收儲(chǔ)2萬(wàn)噸，對(duì)于國(guó)內(nèi)龐大的庫(kù)存（100萬(wàn)噸以上）缺乏意義；電解鋁收儲(chǔ)20萬(wàn)噸，對(duì)于國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨90萬(wàn)噸的庫(kù)存也只占庫(kù)存比重的22%，況且電解鋁產(chǎn)量增長(zhǎng)還在加速；收儲(chǔ)鋅5萬(wàn)噸，對(duì)于國(guó)內(nèi)將近40萬(wàn)噸的顯性庫(kù)存和30萬(wàn)噸的社會(huì)庫(kù)存起到的效果也微乎其微。