09年1季度工程行業(yè)業(yè)績略低于市場預(yù)期，但也有部分公司業(yè)績好于預(yù)期。2009年1季度工程機(jī)械重點上市公司業(yè)績增長略低于市場預(yù)期。這其中除了因為去年春節(jié)和雪災(zāi)抬高了3月份行業(yè)銷量的基數(shù)水平，也與4萬億投資項目啟動和施工進(jìn)度低于預(yù)期有關(guān)。但行業(yè)中也不乏徐工重型、柳工、上海機(jī)電等一批業(yè)績快速增長，毛利明顯改善的明星公司。
　　預(yù)計2009年2季度工程機(jī)械行業(yè)環(huán)比、同比都為正增長。我們判斷2009年2季度工程機(jī)械行業(yè)凈利潤同比增長5-10％，環(huán)比也將實現(xiàn)正增長。主要因為4萬億投資的集中啟動、原材料成本降低改善盈利水平所致。2009年工程機(jī)械行業(yè)動態(tài)估值水平為18.41PE，基本估值合理，給予行業(yè)"中性"的投資評級。重點關(guān)注徐工科技、中聯(lián)重科等估值相對較低，成長性較好的品種。三一重工作為行業(yè)的龍頭，在完成挖掘機(jī)業(yè)務(wù)的整合后業(yè)績或有超預(yù)期的可能，也給予重點關(guān)注。
　　點評：
　　工程機(jī)械企業(yè)中三一重工、上海機(jī)電實現(xiàn)銷售收入同比正增長。2009年1季度工程機(jī)械重點上市公司中大部分銷售收入同比增長都為負(fù)，1季度銷售收入同比實現(xiàn)正增長的只有三一重工和上海機(jī)電兩家，三一重工2009年一季度銷售收入同比增長6.86％，上海機(jī)電1.21％。
　　三一重工收入增長的主要原因是旋挖鉆機(jī)和履帶式起重機(jī)銷量大幅增長（旋挖鉆機(jī)增長100％，履帶式起重機(jī)增長50％左右）。
　　上海機(jī)電增長的主要原因是占主業(yè)收入70％以上的電梯業(yè)務(wù)并未受到金融危機(jī)的沖擊，在二三線城市市場開拓取得明顯成效，同時公司2008年啟動的印包業(yè)務(wù)整合開始顯現(xiàn)整合效應(yīng)。
　　裝載機(jī)和叉車產(chǎn)品屬于類標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品，相關(guān)企業(yè)是根據(jù)自己對市場的判斷基礎(chǔ)上排產(chǎn)的，因此判斷容易產(chǎn)生偏差，2008年4季度全球爆發(fā)的經(jīng)濟(jì)危機(jī)使得工程機(jī)械行業(yè)市場需求急轉(zhuǎn)直下，出口大幅回落，裝載機(jī)和叉車產(chǎn)品積累了大量庫存，2009年1季度裝載機(jī)和叉車產(chǎn)品需要消化庫存和"去產(chǎn)能"。2009年1季度廈工股份裝載機(jī)銷量為4350臺，同比下滑了48.29％；相比之下，柳工的銷售收入僅下降了10.17％，我們認(rèn)為柳工、廈工裝載機(jī)產(chǎn)品類型的不同是主要原因，柳工的裝載機(jī)主要從事重載物料的裝卸、而廈工的裝載機(jī)主要用于散裝物料的裝卸，且柳工裝載機(jī)產(chǎn)品線相對齊全，市場競爭力較強(qiáng)。安徽合力的銷售收入同比下降較快是因為其產(chǎn)品出口比例高，占到了總的銷售收入的30％以上，而今年1季度國外物流需求大幅下滑，導(dǎo)致公司叉車出口快速下滑。
　　2009年1季度工程機(jī)械重點公司環(huán)比銷售回暖，山河智能、廈工股份、柳工環(huán)比增長較快。面對全球性的經(jīng)濟(jì)危機(jī)，為實現(xiàn)2009年我國GDP"保8"的目標(biāo)，2008年11月10日我國政府實時推出了"4萬億投資"計劃，主要投向公路、鐵路等交通運(yùn)輸建設(shè)和災(zāi)后重建、經(jīng)濟(jì)型適用房等建設(shè)項目。且國務(wù)院2009年推出了"十大產(chǎn)業(yè)振興規(guī)劃"，并后續(xù)又出臺了相關(guān)的"規(guī)劃細(xì)則"。在政策的刺激下，行業(yè)需求觸底回升，同時信貸的恢復(fù)也使得一部分剛性需求在2009年1季度得到釋放，行業(yè)銷售情況全面回暖，根據(jù)表1統(tǒng)計，10家重點工程機(jī)械上市公司銷售收入平均環(huán)比增長17.02％。環(huán)比增長較快的公司有山河智能、廈工股份和柳工，表明小挖、裝載機(jī)產(chǎn)品的季節(jié)性波動相對其他工程機(jī)械產(chǎn)品要大。
　　預(yù)計2009年2季度工程機(jī)械重點上市公司收入同比增長5-10％。我們預(yù)計2009年2季度工程機(jī)械行業(yè)銷售收入同比增長5－10％，環(huán)比也將實現(xiàn)正增長。這是因為：（1）4萬億投資項目將在2季度集中啟動，拉動行業(yè)的需求；（2）房地產(chǎn)市場2－4月"價量齊升"表明行業(yè)回暖跡象明顯；（3）PMI指數(shù)連續(xù)3個月達(dá)50以上，表明制造業(yè)復(fù)蘇跡象明顯。（4）3、4、5月份為工程機(jī)械傳統(tǒng)銷售旺季，二季度就包括了兩個銷售旺盛的月份。由于去年下半年工程機(jī)械行業(yè)下滑較快，今年下半年工程機(jī)械整體經(jīng)營情況將好于去年下半年，預(yù)計銷售收入將有15－25％的增幅。
　　2009年1季度工程機(jī)械重點上市公司毛利率環(huán)比改善明顯。觀察2009年1季度重點工程機(jī)械企業(yè)的毛利率變化，總體趨勢環(huán)比毛利率改善的家數(shù)大于同比變化，原因（1）鋼材價格去年下半年快速回落，2009年1季度鋼材價格相比去年1季度下跌40％以上；（2）部分公司經(jīng)歷了去年4季度的業(yè)績快速下滑后今年1季度出口形勢基本穩(wěn)定，內(nèi)需穩(wěn)步上升，規(guī)模效應(yīng)開始顯現(xiàn)；（3）一部分工程機(jī)械企業(yè)調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，加大高附加值的產(chǎn)品研發(fā)和生產(chǎn)。觀察工程機(jī)械行業(yè)毛利率的同比變化趨勢，柳工和徐工科技因為2009年1季度鋼價下跌因而毛利率改善，上海機(jī)電除鋼價下跌因素外，電梯銷量仍有增長，規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)也是原因之一。分析對比，安徽合力和方圓支承的毛利率波動很大，我們認(rèn)為叉車行業(yè)市場進(jìn)入壁壘低，近年來不斷有新的企業(yè)進(jìn)入該領(lǐng)域?qū)е滦袠I(yè)集中度快速下降，競爭加劇以及叉車行業(yè)出口比例較大，2008年受到了金融危機(jī)的沖擊，出口市場快速衰退都導(dǎo)致叉車行業(yè)盈利能力快速下滑。方圓支承作為工程機(jī)械行業(yè)的配套件企業(yè)，主要為回轉(zhuǎn)體整機(jī)（挖掘機(jī)、起重機(jī)、旋挖鉆機(jī)等）提供回轉(zhuǎn)支承，其毛利率受公司生產(chǎn)規(guī)模的影響很大，去年下半年由于下游整機(jī)市場的需求快速下滑，導(dǎo)致公司毛利率下降較快。
　　2009年工程機(jī)械重點上市公司凈利率水平預(yù)計將高于去年。2009年2季度是工程機(jī)械行業(yè)的傳統(tǒng)旺季，經(jīng)歷了1季度的"去庫存化"和"去產(chǎn)能化"階段，行業(yè)的供需形勢發(fā)生改變，部分產(chǎn)品的市場需求表現(xiàn)旺盛勢頭，如起重機(jī)、挖掘機(jī)、旋挖鉆機(jī)等產(chǎn)品。房地產(chǎn)行業(yè)的回暖也拉動了混凝土設(shè)備產(chǎn)品的需求，3月份三一重工和中聯(lián)重科的混凝土設(shè)備銷售也走出低谷，快速反彈。雖然部分工程機(jī)械產(chǎn)品因為原材料成本下降而有降價空間，但總體來看企業(yè)的盈利能力正在穩(wěn)步上升，2009年全年預(yù)計改善0.5-1個百分點。
　　行業(yè)評級"中性"。工程機(jī)械重點公司截至2009年5月11日平均P/E估值為18.41倍，估值基本合理，給予中性的投資評級。關(guān)注估值相對較低的徐工科技和中聯(lián)重科。三一重工做為行業(yè)龍頭給予一定的估值溢價，考慮到今年上半年收購三一重機(jī)后其挖掘機(jī)業(yè)務(wù)可能超預(yù)期，給予增持的評級。
　　主要不確定性。出口市場2季度開始繼續(xù)萎縮、4萬億投資項目建設(shè)進(jìn)度推遲、房地產(chǎn)行業(yè)下半年衰退。