在倫銅下跌9%、上海銅下跌7%后，本周銅價出現反彈。從主導因素上看，有美元匯率的回落，有市場對中國刺激政策的預期。但考慮到銅的基本面正在轉向過剩，我們認為銅價反彈的空間有限。倫銅在6000—6200美元/噸有堅強的壓力，國內銅價也難突破44000—45000元/噸。后市銅價仍有向今年年初低點下行的可能。交易上，空單操作為主。

銅消費淡季跡象明顯

本周公布的中國數據表現疲軟，中國CPI連續4個月走低，只有1.2%，PPI仍在-4.6%，社會零售數據只是從10%微幅上升到10.1%，工業增加值從5.9%上升至6.1%，而固定投資累計增幅從12%大幅下降至11.4%。其中，房地產投資累計增幅從6%降至5.1%。中國經濟增速5月仍在走低。考慮到銅的消費與固定資產投資密切相關，中國銅消費仍然疲軟。

從銅的主要消費行業來看，電纜和空調行業都不樂觀。由于固定資產投資增速持續放緩，中國電纜行業整體情況不佳，繼2014年再次放緩后，2015年甚至出現不增長或微幅下降的情況。從行業了解的情況，電纜行業只有在3、4月有所恢復，但從5月開始便已走低，6月更是不樂觀。當然，目前相對還好的電纜廠是與高鐵、軌道交通和國網定單有關的電纜廠，但前兩者用銅量有限。國網的定單總是有滯后性，目前執行的單子是去年年底的標的。今年上半年整個電網和電力公司招標量下降幅度超過15%，下半年的定單將會很差。

空調行業也難見樂觀，尤其是空調產量在4月增加11.33%后，空調企業的庫存開始引爆，行業從5月開始便已經減產。空調行業的問題從去年就已經顯現，2014年中國空調的庫存量就達到4000萬套。2015年空調企業在前兩個月還保持克制，產量下降7%，但從3月開始，空調產量再次回升，3月增長2.9%，4月更是達到11.33%，行業內的庫存已經超過5000萬套。以業內人士的說法，已可以滿足全年國內的消費量。

空調行業庫存積重難返，行業陷入去庫存期，這一點與汽車相似。目前得到數據顯示，汽車產量在4月減產0.3%，5月減產量擴大到1.6%。行業去庫存的趨勢短期內難以改變。

下半年新增產能壓力大

今年3、4月智利發生洪水引發市場對銅供應的擔憂，智利出貨推遲也起到了關鍵的作用。但從最新的報道來看，5月中下旬智利的出貨已經全部恢復正常。雖然第一季度由于銅礦品位不如預期、技術問題、天氣原因，全球八大銅礦產量增幅為-2%，但全球銅礦產量卻增加了3.7%。可見，其他國家銅礦產量的增加彌補了八大銅礦產量的減少。

從我們了解的情況來看，從第二季度起，新的銅礦正在如期投產。BHP下屬的Escondida銅礦擴產項目在2015年上半年投產，產能增加15.2萬噸。Antofagasta下屬的8萬噸產能的Antucoya銅礦項目建設將于2015年二季度投產，計劃產量4萬噸。中國華剛礦位于剛果的銅鈷礦將于今年下半年投產，年產銅精礦5萬噸。南方銅業所有的Buenavista2015年年初達產12萬噸，新增18.8萬噸銅礦將于2015年三季度完工。

以上數據表明，銅礦的增長超過預期，下半年的增幅會更大。因此，下半年銅價下行的壓力仍然存在。