1月以來(lái)，海外財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)警報(bào)解除、歐洲債務(wù)尾部風(fēng)險(xiǎn)緩解和市場(chǎng)對(duì)中國(guó)基建等財(cái)政政策的樂(lè)觀預(yù)期，有色金屬和其他工業(yè)品一道演繹了年初靚麗的反彈行情。然而，近期部分指標(biāo)的背離（美元與商品同跌）和政策轉(zhuǎn)向跡象（非常規(guī)寬松貨幣政策退出甚至收緊）正在引發(fā)商品系統(tǒng)性回調(diào)的風(fēng)險(xiǎn)陡增。

工業(yè)品特別是有色金屬，其需求對(duì)經(jīng)濟(jì)周期的變化較為敏感，從而需求改善與否是有色金屬能否保持年前反彈勢(shì)頭的關(guān)鍵。今年1月，現(xiàn)貨市場(chǎng)出現(xiàn)部分囤貨待漲的投機(jī)行為，但是經(jīng)濟(jì)尚未改善到需求出現(xiàn)新一輪大幅擴(kuò)張的程度，從而在市場(chǎng)對(duì)宏觀環(huán)境認(rèn)知回歸理性之后，供過(guò)于求的現(xiàn)狀將打壓金屬價(jià)格回落。 

以銅鋁為例子來(lái)看，銅需求依舊沒(méi)有明顯改善，企業(yè)主要操作集中在貨款回籠方面，故短期內(nèi)銅材企業(yè)訂單難現(xiàn)好轉(zhuǎn)跡象。現(xiàn)貨市場(chǎng)成交清淡，下游大多數(shù)是按需采購(gòu)，對(duì)于5.8萬(wàn)以上的價(jià)格就少有問(wèn)津。銅材或者銅產(chǎn)品行業(yè)開(kāi)工率在去年12月份都紛紛下降，其中線纜企業(yè)平均開(kāi)工率降至73.31%。

房地產(chǎn)和基建項(xiàng)目的回暖在過(guò)去兩個(gè)月只是對(duì)鋁材企業(yè)消化產(chǎn)品庫(kù)存有利，還不足以傳導(dǎo)至中間商去庫(kù)存，企業(yè)新訂單依舊稀少。去年12月，浙江地區(qū)的鋁加工企業(yè)訂單量較11月份相比小幅下滑，平均開(kāi)工率約在70%，依循庫(kù)存多的盡量拋銷(xiāo)，適量存儲(chǔ)少量的庫(kù)存。

從供應(yīng)角度來(lái)看，部分地區(qū)雨雪天氣一度導(dǎo)致出現(xiàn)運(yùn)輸問(wèn)題，特別是對(duì)于西部地區(qū)的鋁運(yùn)輸，云南和湖南等鋅錠的運(yùn)輸，不過(guò)市場(chǎng)貨源大多充裕，僅有銅和鋅因貿(mào)易商囤貨待漲的投機(jī)行為導(dǎo)致貨源偏緊。然而，市場(chǎng)供應(yīng)并不缺乏，截至1月11日，上海期貨交易所銅庫(kù)存突破20.9萬(wàn)噸，社會(huì)庫(kù)存可能也在60-75萬(wàn)噸左右，融資銅居多；上期所鋁庫(kù)存為45萬(wàn)噸左右，而佛山等地社會(huì)庫(kù)存突破90萬(wàn)噸；上期所鉛庫(kù)存逼近9萬(wàn)噸，一方面交割臨近導(dǎo)致多數(shù)套保企業(yè)運(yùn)貨到交割庫(kù)，另一方面，現(xiàn)貨銷(xiāo)售比較困難；上期所鋅庫(kù)存徘徊在31萬(wàn)噸左右，社會(huì)庫(kù)存則超過(guò)49萬(wàn)噸。

貨幣政策轉(zhuǎn)向跡象顯現(xiàn)。2000年以來(lái)，大宗商品上漲都離不開(kāi)流動(dòng)性寬裕的大環(huán)境，特別是全球的美元流動(dòng)性。而在去年12月份美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)議紀(jì)要顯示，美聯(lián)儲(chǔ)很可能在2013年底退出資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)計(jì)劃，在1月議息會(huì)議之后，亞特蘭大聯(lián)儲(chǔ)主席等鷹派的言論逐漸增多，意味著貨幣政策很大可能提前退出。且在貨幣政策邊際效應(yīng)遞減規(guī)律主導(dǎo)下，當(dāng)前美國(guó)實(shí)際利率已經(jīng)在攀升，而實(shí)際利率的回升將增加實(shí)體企業(yè)的融資成本，抑制商品的投機(jī)行為。

此外，今年中國(guó)在規(guī)范地方融資平臺(tái)和影子銀行方面力度會(huì)加強(qiáng)。我國(guó)地方政府債務(wù)主要以投向基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域?yàn)橹鳎鶕?jù)審計(jì)署的相關(guān)報(bào)告已支出債務(wù)資金中，用于市政建設(shè)、交通運(yùn)輸、土地收儲(chǔ)整理、科教文衛(wèi)及保障性住房、農(nóng)林水利建設(shè)等公益性、基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的支出占86.54%。在地方政府資金缺口日益擴(kuò)大的背景下，此次出臺(tái)的規(guī)范地方融資平臺(tái)通知可能會(huì)拖累2013年基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資的增速。中國(guó)央行在布置2013年主要工作中強(qiáng)調(diào)：完善信貸政策導(dǎo)向效果評(píng)估，意味著傳統(tǒng)高能耗、重工業(yè)或者重復(fù)建設(shè)將得到抑制。

總之，基建等題材在助推鋼材和有色金屬反彈的同時(shí)，我們關(guān)注到貨幣政策可能穩(wěn)中趨緊，消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)升幅快于預(yù)期，將導(dǎo)致政策控物價(jià)的進(jìn)程提早到來(lái)，再加上供應(yīng)充裕而需求改善相對(duì)緩慢，有色金屬在反彈過(guò)后面臨回調(diào)的風(fēng)險(xiǎn)。